Megemelték GDP-növekedési előrejelzésüket a Takarékbank elemzői

Prognózisuk szerint ugyan kissé lassulhat, de továbbra is erőteljes marad a bérkiáramlás, így a fogyasztás bővülése továbbra is segíti a növekedést, amihez kismértékben már idén hozzájárulhatnak az új családtámogatási intézkedések. A beruházási dinamika az előző évihez hasonló mértékű lehet. Az infláció az őszre 3% közelébe mérséklődhet, így éves átlagban 3,4%-os infláció várható. 

Romló külső környezet ellenére javuló hazai kilátások 

Az év eleji lendület, a vártnál gyorsabb bérkiáramlás, a családvédelmi akcióterv, valamint az erőteljes működőtőke-beáramlás hatására 4,4%-ról 4,7%-ra emelték az idei, valamint 3,6%-ról 3,7%-ra a jövő évi GDP-növekedési előrejelzésüket a Takarékbank elemzői.  

A magyar gazdaság külső környezete egyre kevésbé tűnik támogatónak elsősorban az európai gazdaságok konjunktúrájának érdemi fékeződése miatt. Az idei első negyedéves adatok alapján a világgazdaság növekedése stabilizálódott az előző évben tapasztalt lassulást követően, azonban ez döntően egyszeri tényezőknek volt köszönhető. A kilátások alapján az ütem tovább lassulhat, mivel az elsősorban az Egyesült Államok és Kína közötti kereskedelmi háború már egyértelműen érezteti hatását az amúgy is strukturális nehézségekkel szembesülő kínai és európai gazdaságokban, valamint a tavalyi adócsökkentések miatt átmeneti lendületet kapó amerikai gazdaságban. A legutóbbi európai adatokalapján a növekedési ütem alacsony szinten stabilizálódhat, ahogy a kereskedelmi háborútól szenvedő feldolgozóipar visszaesését a belső kereslet egyelőre ellensúlyozni tudja. A német gazdaságnak a fogyasztás mellett az enyhe téli időjárás miatt megugró építőipar adott lendületet az első negyedévben. A külső finanszírozási feltételek ugyanakkor számottevőenjavultak, mivel a gyenge európai adatok miatt eltolódott az idénre várt kamatemelés, sőt, további jegybanki lazításra lehet számítani. Az amerikai gazdaságban megjelenő recessziós aggodalmak – noha ezt egyelőre semmilyen gazdasági adat és indikátor nem támasztja alá – miatt pedig idén már két-három kamatcsökkentésre számítanak a piacok. A kockázatok ennek megfelelően ellentétesen változtak. Mindenesetre bíztató, hogy ismét folytatódnak a kereskedelmi tárgyalások a világ két legnagyobb gazdasági hatalma között. Az Egyesült Királyság kilépési feltételei ugyanakkor továbbra sem tisztázottak.     

Erős maradhat a növekedés üteme

5,3%-kal nőtt a hazai GDP az első negyedévben, míg a szezonálisan és naptárhatással kiigazított növekedés 5,2% volt, amire a rendszerváltás óta, de valószínűleg hosszú évtizedek óta nem volt példa. A növekedés széles bázisú, mivel szinte minden gazdasági ágazat hozzájárult, legnagyobb mértékben a piaci szolgáltatások, az ipar és a 48%-kal dübörgő építőipar. A gazdasági növekedés annak ellenére gyorsult, hogy a meredeken lassuló európai és globális konjunktúra fékezte a gazdaságot. A Takarékbank elemzői úgy becsülik, hogy enélkül akár 0,3-0,4 százalékponttal gyorsabb is lehetett volna a növekedés. Mivel arra számítanak, hogy az autógyártók fokozatosan megszerzik a forgalomba hozatali engedélyeket, a következő negyedévekben ismét gyorsulhat az ipari termelés, így nagyobb mértékben hozzájárulhat a növekedéshez, amit új modellek hazai gyártásának felfutása is támogathat. 

Mindemellett az elemzők arra számítanak, hogy idén – fokozatos lassulás mellett – 4,7%-os lesz a növekedés. Noha kissé lassulhat, de továbbra is erőteljes marad a bérkiáramlás, amit a munkaerőhiány, a szociális hozzájárulási adó (szocho) csökkentése, a minimálbér-emelések, valamint egyes nagyvállalatok bérmegállapodásai is támogatnak, így a fogyasztás növekedése továbbra is erős támasza marad a növekedésnek. Ezt már idén kismértékben segíthetik a bejelentett családtámogatások is. A beruházási dinamika az előző évihez hasonló mértékű lehet a magas bázis és a kapacitáskorlátok ellenére. A beruházásokat idén elsősorban a lakásátadási hullám felfutása fogja vezetni, de továbbra is igen erős a beruházási tevékenység az iroda, kereskedelmi, ipari, logisztikai, szálláshely szolgáltatási területeken. Tavaly az uniós forrásbeáramlással közel megegyező, 4,3 milliárd eurónyi működőtőke-beruházásról született döntés, amelyek szintén a következő években valósulnak meg. Idén már eddig a tavalyi évi bejelentések majdnem háromnegyedét, 1020 milliárd forintot értek el a beruházási döntések. Az uniós támogatású projektek döntő része szintén a közeljövőben valósulhat meg, mivel az unió által eddig kifizetett számlák alapján a jelenlegi ciklus projektjeinek 33%-a fejeződött be. A következő években pedig a tisztán állami beruházások is érdemben felfutnak. A tavalyi év utolsó negyedévétől az ipar teljesítménye gyorsulást mutat, részben az előző évi alacsony bázis, részben a kapacitások üzembe helyezése, valamint új modellek hazai gyártásának elindulása miatt. Az ipar kedvező kilátásait a történelmi csúcsra ugró ipari bizalmi indexek és az utóbbi hónapokban meglóduló új ipari rendelések is alátámasztják.

Mindezek következtében az áruforgalmi egyenleg a következő negyedévekben kevésbé fogja visszahúzni a növekedést. A növekedésre mindazonáltal kockázatot jelenthet a munkaerőhiány, amit a termelékenység, a hatékonyság és a versenyképesség növelésével lehet ellensúlyozni, ami további beruházásokra ösztönözheti a vállalkozásokat. A növekedésre a külső környezet meredek romlása jelent további kockázatot, azonban az exportkapacitások számottevő növekedése ezt részben ellensúlyozhatja. A tavalyi negyedik negyedévben a hazai gazdaság felzárkózása érdemben gyorsult, és mivel az euróövezet növekedése meredeken, 1,2%-ra lassult, így négy százalékponttal gyorsabb a hazai gazdaság növekedése, a tavalyi év egészében pedig mintegy 3 százalékpont volt a hazai gazdaság növekedésének előnye. Ez idén még megmaradhat.  

Élénkülő inflációs nyomás, idén a középtávú cél felett lehet az infláció

3,9% maradt az infláció májusban. Az inflációs nyomás érdemi fokozódását mutatja, hogy a maginfláció 4%-ra gyorsult, az adószűrt maginfláció pedig 3,7%-ra emelkedett, ami összhangban van az MNB előrejelzéseivel. Ez utóbbin belül kiemelkedően nőnek a piaci szolgáltatások árai.

Amennyiben az adószűrt maginfláció meghaladja az MNB várakozásait, a Monetáris Tanács folytathatja a monetáris kondíciók normalizálását a nem hagyományos eszközök visszavonásával, így a likviditásnövelő devizaswap-állomány mérséklésével, valamint az egynapos betéti kamat emelésével.

Ez elég lehet a forint erősödéséhez, mivel a nemzetközi kondíciók közben enyhülnek, amit erőteljesen fokoztak az EKB legutóbbi bejelentései is. Az importált infláció továbbra is alacsony lehet, ami a forint mérsékelt erősödésével fékezheti az inflációt az év második felében. A tavaly tavasszal viszonylag alacsony volt az üzemanyagok ára, ezért bázishatások és az árnyomás élénkülése miatt 4% közelébe emelkedett az infláció.

Az üzemanyagok tavaly év közepétől látott magas bázisa miatt azonban az őszi hónapokban megint 3% közelébe kerülhet, így éves átlagban 3,4%-os inflációra számítunk a tavalyi 2,8% után. Az infláció magasabb lehet, amennyiben a gyorsuló belső kereslet és a bérköltségek növekedése erőteljesebben fokozza az infláció gyorsulását. A maginfláció így tartósan 4% közelében tartózkodhat idén. Ezzel szemben a tartósan alacsony importált infláció, valamint a bér- és vállalkozói terhek csökkentése fékezhetik az árak emelkedését.

Emelkedő hozamszintek

Júniusban az MNB Monetáris Tanácsa 0,90%-on tartotta az alapkamatot, valamint -0,05%-on az egynapos betéti kamatot, ugyanakkor az egynapos hitelkamat 0,90% maradt. A Monetáris Tanács a márciusi ülésén elkezdte a monetáris kondíciók normalizálását az egynapos betéti kamat emelésével és a likviditásnövelő devizaswap-állomány szűkítésével, mivel az adószűrt maginfláció elérte a 3%-ot. Az adószűrt maginfláció májusban 3,7%-ra emelkedett. Az infláció a következő hónapokban meredeken csökkenhet döntően az üzemanyagárak alakulása miatt, míg az év második felében az igen alacsony importált infláció hatására enyhülhetnek az inflációs alapmutatók is, így a maginfláció és az adószűrt maginfláció. Az MNB Monetáris Tanácsa júniusban a harmadik negyedévre megcélzott átlagos kiszorítandó likviditás nagyságát 100 milliárd forinttal, a korábbi 300-500 milliárd forintos sávról, legalább 200-400 milliárd forintra mérsékelte, és ennek figyelembevételével határozza meg a jegybanki swapeszközök állományát. A monetáris politikai transzmisszió hatékonyságának javítása érdekében a Monetáris Tanács 2019. július 1-jén 300 milliárd forintos keretösszeggel elindította a vállalati kötvényvásárlási programját. Az új monetáris politikai eszközzel, a Növekedési Kötvényprogrammal (NKP) a Tanács célzottan kívánja elősegíteni a hazai vállalati szektor finanszírozásának diverzifikálását. A jegybank a program keretében a nem-pénzügyi vállalatok által kibocsátott jó minősítésű kötvényeket vásárol. A kötvényvásárlások eredményeként megjelenő többlet pénzmennyiséget az MNB az alapkamaton kamatozó preferenciális betéti eszköz segítségével semlegesíti. A tartósan magas hazai megtakarítási többlet miatt nem számítunk a kamatok gyors emelkedésére, sőt, amennyiben megérkeznek a központi költségvetés által kifizetett uniós előlegek utólagos uniós megtérítései, átmenetileg nyomás alatt maradhatnak a pénzpiaci hozamok és kamatok. 

A tavalyi év végétől látványosan erősödtek a világgazdaság lassulásával kapcsolatos aggodalmak, míg az európai gazdaságok érdemi lassulást mutattak, mindezek hatására jelentősen csökkentek az amerikai és a német hozamok, valamint a piacok elkezdték kiárazni a Fed, valamint az EKB esetleges idei kamatemeléseit. További fesztültségeket okozott a piacokon, hogy a 10 éves amerikai hozam a rövid hozamok szintje alá került, így a hozamgörbe inverzzé vált, ami a múltban néhány kivétellel előre jelezte a recessziót. Ennek hatására pedig már kamatcsökkentést áraznak a piacok.

Mindezek hatására a forint árfolyama az elmúlt hónapokban némileg visszaerősödött, a bankközi és állampapírpiaci hozamok pedig lefelé korrigáltak. A határidős kamatlábak a korábbi előrejelzéseinknek megfelelően lefelé korrigáltak, miután az MNB vezetése szerint a márciusi lépések egyszeriek voltak, nem tekinthetők egy szigorítási ciklus kezdetének. A következő lépések pedig a beérkező adatoktól függenek.  

A tartósan laza hazai monetáris kondíciókat a nemzetközi környezet is támogathatja, mivel a Fed idén újra csökkentheti a kamatokat, az EKB pedig 2020 előtt már nem emel kamatot, sőt már utalt kamatcsökkentésre is. Mivel az EKB a következő két évben sem várja, hogy az infláció megközelíti a 2%-os célt, még az is kérdéses, hogy a következő években sor kerül-e kamatemelésre. Míg az EKB szeptembertől ismét bevezeti a mennyiségi lazításnak tekinthető célzott, hosszútávú refinanszírozási műveletet (TLTRO), amely során olcsó hiteleket nyújt a kereskedelmi bankoknak, a Fed szeptemberig leállítja a likviditás szűkítését eredményező mérlegleépítést azáltal, hogy a lejáró értékpapírokat ismét befekteti. 

Tovább csökken a munkanélküliség, tartósan emelkednek a reálbérek

A munkaerőpiacon a foglalkoztatásbővülés üteme lelassult a szűkülő munkaerő-kínálat hatására, és ezt immár szinte kizárólagos jelleggel az elsődleges munkaerőpiac állásteremtése vezérli. A közfoglalkoztatás területén az elmúlt másfél évben megkezdődött az állomány csökkenése. Így arra számítunk, hogy mérsékeltebb ütemben ugyan, de a munkanélküliségi ráta süllyedése stabilan folytatódik. Egyre több ágazatban így is effektív korlátot jelenthet a munkaerő-kínálat elégtelensége, ezért a bérdinamika nemcsak a minimálbér és a garantált bérminimum emelése, hanem a piaci béremelések következtében is magas marad. A tavalyelőtti év átlagában 4,2%-ig süllyedő munkanélküliségi ráta tavaly 3,7%, idén pedig 3,3% közelébe kerülhet, azaz még feszesebbé válhat a magyar munkaerőpiac. 

Várakozásaink szerint idén 10,3%-kal nőhetnek a bérek a hatéves bérmegállapodás, a minimálbérek 8%-os, a garantált bérminimum 8%-os növelése, valamint az egyre fokozottabb szakember hiány miatt. Ez a várt 3,4%-os infláció mellett 6,6%-ot kissé meghaladó reálbér-növekedést eredményezhet, így 2013-tól 2019 végéig már összesen mintegy 52%-kal nőhetnek a nettó reálbérek. A bérnövekedésre azonban jelentős felfelé mutató kockázatot jelent, hogy egyes hiányszakmákban gyorsuló ütemű bérnövekedésre lehet számítani a következő években, amit az elmúlt hónapokban folytatott bértárgyalások – egyes esetekben akár 20% körüli bérmegállapodások – is tükröznek, miközben egyes ágazatokban folyatódik az életpályamodellek bevezetése, így az idei év közepétől az egészségügyi szakdolgozók bére három év alatt 72%-kal emelkedhet. A szocho évenkénti csökkentése miatt a bérköltség majdnem két százalékponttal lassabb mértékben emelkedik a bruttó bérek növekedéséhez képest. Tavaly a nominális GDP 9,7%-kal nőtt, ami lehetővé teszi a hasonló mértékű bérköltség növekedést. A 2016-2022 közötti időszak első két évében a reálbérek a várakozásunk szerint 19,4%-kal nőnek, így a következő évtől átlagosan 5,5%-os reálbér-növekedés is elég lehet a konvergencia program 50%-os reálbér növekedését kitűző cél eléréséhez, ami nem tűnik teljesíthetetlennek, ez pedig a fogyasztás tartósan magas dinamikáját is biztosítja. 

Kedvező egyensúlyi folyamatok

Továbbra is kedvező folyamatok látszanak az államháztartás egyenlegével kapcsolatban. Az MNB által közölt pénzügyi számlák adatai alapján az államháztartás nettó finanszírozási képessége (többlete) az első negyedévben 33 milliárd forint volt, a GDP 0,3%-a. A KSH által publikált, az európai módszertannak megfelelő eredményszemléletű államháztartási többlet pedig 10 milliárd forint volt, ami a GDP 0,1%-ának felelt meg. Az idei hiányterv a GDP 1,8%-a, a GDP 4,1%-os növekedését feltételezve. Mivel a bevételi oldalon továbbra is látunk kisebb pozitív kockázatokat, a hiányterv a családvédelmi intézkedések ellenére is teljesülhet. Mivel a tavalyi bázis kedvezőbb volt, a hiány ismét alulmúlhatja a tervezettet. A kormány jövőre még ambiciózusabb, 1%-os államháztartási hiányt tervez, amit részben az idei évre várható magasabb adóbevételi teljesülés, részben pedig a hiánnyal megegyező mértékű tartalékok alapozhatják meg.  

A központi költségvetés pénzforgalmi egyenlege 2019 első öt hónapjában 176 milliárd forintos hiányt mutatott, szemben az egy évvel korábbi 1188 milliárd forintos deficittel. Az uniós támogatások kifizetése elérte a 608 milliárd forintot, amelyet az unió utólag megtérít, ezzel szemben az EU 306 milliárd forintot utalt át. Mivel az uniós kifizetéseket az uniós módszertan szerint számolt eredményszemléletű hiányban nem kell kiadásként elszámolni, így ettől megtisztítva 126 milliárd forint többlet keletkezett volna. A legtöbb adónem esetében a bevételek kedvezőbben alakultak az előző évihez képest, az áfabevételek az első öt hónapban 27%-kal emelkedtek. 

2018-ban a GDP 69%-ára mérséklődött az államadósság. Az Eximbank beszámításával az államadósság a GDP 70,8%-a volt. A következő években az alacsony költségvetési hiány, valamint a nominális GDP 6,5-8%-os növekedése miatt az államadósság GDP arányos mértéke gyorsabb ütemben mérséklődhet, így 2019-ben a GDP 67%-a közelébe, jövőre 63% közelébe, 2021-ben pedig a 60%-os maastrichti küszöb csökkenhet az adósságráta. Az uniós kifizetések teljesülést követő elszámolása miatt a következő években 1,5%-os GDP arányos eredményszemléletű deficit mellett is akár igen jelentős többlet keletkezhet a pénzforgalmi egyenlegben, ami lehetővé teheti az adósság nominális csökkentését is,ami még meredekebb GDP arányos államadósság csökkenést okozhat.  

Noha a külkereskedelmi mérleg robosztus többlete mérséklődik a megugró belső kereslet hatására, a külső egyensúly mutatói is kedvezően alakulnak. Tavaly jelentősen csökkenhetett a folyó fizetési mérleg többlete, ezzel szemben a növekvő EU-forrásbeáramlás miatt javult a tőkemérleg többlete, azonban összességében csökkent a nettó külső finanszírozási képességünk. A következő években stabilizálódhat az árumérleg többlete, a belső keresletet lassulása némileg fékezi az import növekedését, ugyanakkor a romló külső keresletet ellensúlyozzák az új exportkapacitások. A jövedelemegyenleg passzívuma javulhat, így összességében stabil többletre számítunk folyó fizetési mérlegben. A tőkemérleg eközben az uniós átutalások növekedése miatt érdemben javulhat, így a külső finanszírozási képesség ismét meghaladhatja a 6 milliárd eurót, azaz a GDP 4%-át. A legtágabb értelmű (a működőtőke-befektetések közé sorolt egyéb tőketételeket is tartalmazó) bruttó külföldi adósság a GDP 81%-a alá került, 2019 végére pedig várakozásaink szerint már csak annak mintegy kétharmadát éri el, míg a nettó külső adósság a következő években gyakorlatilag eltűnhet, a következő években pedig nettó külső hitelezői pozícióba kerülhet a hazai gazdaság.

Külső hatásokra gyengült a forint, év végére újra erősödhet

Az elmúlt hónapokban az enyhülő feltörekvő piaci feszültségek, valamint a kiárazódó fejlett piaci monetáris szigorítások hatására némileg visszaerősödött a forint. A forint érdemi erősödését okozták azon jegybanki üzenetek, hogy az adószűrt maginfláció 3%-ra, vagy fölé emelkedése indokolttá teszi a hazai monetáris politika normalizálását. Ezzel szemben meredek gyengülést okozott, hogy a várakozásoknak megfelelő monetáris politikai lépéseket követően a jegybanki vezetés azt üzente, hogy a lépés egyszeri volt, így nem jelenti egy szigorítási ciklus kezdetét. Rövid távon továbbra sem látunk indokot további gyengülésre a forint euróval szembeni árfolyamában, míg 2019 végére visszaerősödhet 315 közelébe az euróval szemben, ezt követően pedig a korábbi időszakot jellemző 310-315-ös sávba. A külső egyensúlyi folyamatok alakulásán túl ezt az is támogathatja, hogy a viszonylag magas növekedés mellett a nagy hitelminősítő cégek a következő években tovább javíthatják Magyarország adósosztályzatait.