Az EKB bezárná a kiskaput: a stakingre és a kriptohitelezésre is kiterjedhet a stabilcoin-hozamok tilalma
Szigorúbb stabilcoin-szabályokat akar az EKB
Az Európai Központi Bank és az Európai Unió nemzeti jegybankjait tömörítő Központi Bankok Európai Rendszere azt szeretné, hogy a kriptoplatformok ne kínálhassanak közvetlen vagy közvetett hozamot a stabilcoinok után. A javasolt korlátozás a hagyományos kamatfizetés mellett a kriptohitelezést, a kölcsönzést, a stakinget és más, többrétegű hozamtermelő konstrukciókat is érinthetné.
A jegybankok érvelése szerint az elektronikus pénz elsődleges célja a fizetés, nem pedig a megtakarítás vagy a kamatjövedelem biztosítása. Ha egy stabilcoin után hozam jár, az eszköz a felhasználó szempontjából egyre inkább hasonlíthat egy kereskedelmi bankbetéthez, miközben nem feltétlenül vonatkoznak rá ugyanazok a prudenciális, betétbiztosítási és felügyeleti szabályok.
Az európai központi bankárok ezért azt tartják indokoltnak, hogy a hozamtilalom ne csak a kriptoeszközök piacairól szóló MiCA-rendelet által közvetlenül szabályozott szolgáltatásokra terjedjen ki. Az olyan konstrukciókat is a korlátozás alá vonnák, amelyek jelenleg kívül eshetnek a rendelet egyértelműen meghatározott szolgáltatási kategóriáin.
Az álláspont egyelőre szabályozói javaslat, és nem jelenti azt, hogy az Európai Unióban már automatikusan tilos lenne minden stabilcoin-alapú hitelezési vagy stakingtermék. A kezdeményezés azonban világosan jelzi, hogy az európai jegybankok a MiCA következő felülvizsgálatakor szigorúbb, technológiasemleges szabályozást szeretnének.
A MiCA már most is tiltja a közvetlen kamatfizetést
A MiCA jelenlegi előírásai szerint az elektronikus pénz tokenek kibocsátói nem fizethetnek kamatot az általuk kibocsátott tokenek után. A kriptoeszköz-szolgáltatók sem kínálhatnak kamatot akkor, amikor az ilyen tokenekhez kapcsolódó szolgáltatásokat nyújtanak.
Az elektronikus pénz token, röviden EMT olyan kriptoeszköz, amely egyetlen hivatalos pénznemhez kíván stabil értéket kapcsolni. Ide tartozhatnak például az euróhoz vagy az amerikai dollárhoz kötött stabilcoinok, amennyiben az Európai Unióban ebben a szabályozási kategóriában működnek.
A közvetlen hozamtilalom alapján egy kibocsátó nem mondhatja azt, hogy a felhasználó évi meghatározott százalékos kamatot kap pusztán azért, mert a tárcájában tartja a stabilcoint. Az EKB szerint azonban a gyakorlatban a hozam más pénzügyi konstrukciókon keresztül is megjelenhet, így a jelenlegi megfogalmazás nem feltétlenül zárja be az összes kiskaput.
Egy platform például kamat helyett kölcsönzési díjnak, stakingjutalomnak vagy promóciós jutalomnak nevezheti a kifizetést. Gazdasági értelemben azonban a felhasználó ugyanúgy azért kap hozamot, mert stabilcoint helyez el a szolgáltatónál vagy egy kapcsolódó protokollban.
A staking elnevezés mögött gyakran más konstrukció áll
A stabilcoinok esetében a staking kifejezés könnyen félrevezető lehet. A klasszikus staking során a felhasználó egy proof-of-stake blokklánc működéséhez és tranzakcióinak hitelesítéséhez járul hozzá, ezért cserébe a hálózat által biztosított jutalmat kap.
A legtöbb stabilcoin önmagában nem rendelkezik ilyen hálózati szereppel. Amikor egy szolgáltató stabilcoin-stakinget hirdet, gyakran valójában hitelezési, likviditásbiztosítási vagy más decentralizált pénzügyi konstrukcióról van szó.
A felhasználó például elhelyezheti stabilcoinját egy olyan protokollban, amely azt másoknak kölcsönadja. A hitelfelvevők által fizetett díjakból vagy kamatokból a stabilcoint elhelyező ügyfél is részesedhet, ami gazdasági értelemben hozamtermelő megtakarításként működik.
Az EKB éppen ezt a gazdasági tartalmat vizsgálná, nem pusztán a szolgáltatás elnevezését. Ha a hozam alapja végső soron az, hogy a felhasználó tartósan leköti vagy átadja stabilcoinját, akkor a konstrukció a javaslat szerint a közvetett javadalmazás tilalma alá kerülhetne.
A jegybankok a bankbetéteket féltik a stabilcoinoktól
Az európai jegybankok szerint a hozamot fizető stabilcoinok elmoshatják a határt az elektronikus fizetési tokenek és a hagyományos bankbetétek között. Ha a felhasználó egy digitális dollár vagy digitális euró után a banki kamatokhoz hasonló hozamot kaphat, akkor megtakarításainak egy részét kivonhatja a bankrendszerből.
Ez a folyamat csökkentheti a kereskedelmi bankok rendelkezésére álló betétállományt. A bankok a lakossági és vállalati betétek jelentős részét hitelezésre és más finanszírozási tevékenységekre használják, ezért a betétek nagyarányú átvándorlása a stabilcoinpiacra a hitelkínálatot és a banki finanszírozás költségeit is befolyásolhatja.
A jegybankok versenysemlegességi problémát is látnak. Egy bankbetétet kínáló pénzintézetre szigorú tőke-, likviditási, jelentési és fogyasztóvédelmi előírások vonatkoznak, miközben egy kriptoplatform eltérő szabályok mellett kínálhat bankbetéthez hasonló hozamterméket.
Az EKB álláspontja szerint a stabilcoin nem válhat úgy megtakarítási termékké, hogy közben fizetési eszközként szabályozzák. A jegybankok ezért jogalkotási prioritásként kezelnék a közvetlen és közvetett hozamok tilalmának fenntartását, illetve szükség esetén megerősítését.
Jelentősen változhatnak a kriptotőzsdék hozamtermékei
A szigorítás elfogadása közvetlenül érinthetné azokat a kriptotőzsdéket és szolgáltatókat, amelyek stabilcoinok elhelyezésére fizetnek változó vagy rögzített hozamot. Ezek a programok gyakran egyszerű megtakarítási termékként jelennek meg, miközben a háttérben hitelezési vagy DeFi-műveletek zajlanak.
A DeFi, vagyis decentralizált pénzügy olyan blokkláncalapú pénzügyi rendszereket jelent, amelyekben a kölcsönzést, kereskedést vagy likviditásbiztosítást hagyományos közvetítők helyett okosszerződések kezelik. A hozam általában nem kockázatmentes, még akkor sem, ha az alapul szolgáló stabilcoin árfolyama elvileg egy dollárhoz vagy euróhoz kötött.
A szigorúbb szabályozás arra kényszeríthetné a központosított kriptotőzsdéket, hogy megszüntessék, átalakítsák vagy korlátozzák az európai ügyfeleknek kínált stabilcoin-hozamprogramokat. A szolgáltatóknak azt is bizonyítaniuk kellene, hogy egy adott jutalom nem a stabilcoin birtoklásához kapcsolódó közvetett kamat.
A decentralizált protokollok szabályozása ennél bonyolultabb lehet, mivel gyakran nincs egyetlen, hagyományos értelemben vett szolgáltatójuk. A jogalkotóknak ezért azt is meg kellene határozniuk, hogy a tilalom kit terhel: a protokoll fejlesztőit, az interfészt működtető vállalkozást, a hozzáférést biztosító kriptotőzsdét vagy magát a felhasználót.
A tiltás a kriptohitelezést is visszafoghatja
A stabilcoinok a kriptohitelezési piac egyik legfontosabb eszközei. A kereskedők gyakran stabilcoinban vesznek fel hitelt, hogy más kriptoeszközöket vásároljanak, fedezzék tőkeáttételes pozícióikat vagy likviditást biztosítsanak különböző protokolloknak.
A kölcsönadók azért helyezik el stabilcoinjaikat ezekben a rendszerekben, mert hozamot kapnak értük. Ha ezt a hozamot az Európai Unió közvetett javadalmazásnak minősíti, az jelentősen szűkítheti az európai felhasználóknak elérhető kriptohitelezési szolgáltatásokat.
A szabályozás ugyanakkor nem feltétlenül jelentené a teljes stabilcoin-hitelezés betiltását. Elképzelhető, hogy kizárólag a lakossági ügyfeleknek kínált, megtakarításként reklámozott termékeket korlátoznák, míg bizonyos intézményi vagy professzionális konstrukciók eltérő szabályok mellett működhetnének.
A végleges hatás attól függne, hogyan határozzák meg a közvetett hozam fogalmát. Ha a szabály túlságosan széles lesz, akkor a likviditásbiztosításból, fedezett hitelezésből és automatizált pénzpiacokból származó bevételek jelentős része is a tilalom alá kerülhet.
A stabilcoinok tartalékaira is új szabályokat javasolnak
Az európai jegybankok nemcsak a stabilcoin-hozamok korlátozását szorgalmazzák, hanem a kibocsátói tartalékok kezelésére vonatkozó szabályokat is módosítanák. A jelenlegi előírások alapján a stabilcoin-kibocsátóknak tartalékaik meghatározott részét hitelintézeteknél elhelyezett betétként kell tartaniuk.
A normál besorolású tokenek esetében ez az arány legalább 30 százalék, míg a MiCA szerint jelentősnek minősített stabilcoinoknál 60 százalékra emelkedhet. A szabály célja eredetileg az volt, hogy a kibocsátók megfelelő mennyiségű, könnyen hozzáférhető és biztonságos pénzeszközzel rendelkezzenek a visszaváltási igények teljesítéséhez.
Az EKB és a nemzeti jegybankok szerint azonban a nagy stabilcoin-kibocsátók bankbetétei maguk is pénzügyi stabilitási kockázatot teremthetnek. Ha egy stabilcoin ellen hirtelen visszaváltási roham indul, a kibocsátónak rövid idő alatt hatalmas összegeket kell kivennie az érintett bankokból.
Ez likviditási nyomást helyezhet a pénzintézetekre, különösen akkor, ha a stabilcoin-kibocsátó tartalékainak jelentős részét kevés banknál helyezte el. A jegybankok ezért a kötelező bankbetéti arány helyett inkább arra összpontosítanának, hogy a tartalékok milyen gyorsan tehetők készpénzzé.
Nem a tartalék helye, hanem a hozzáférhetősége számítana
Az új megközelítés szerint a stabilcoin-kibocsátóknak olyan eszközöket kellene tartaniuk, amelyek egy–öt munkanapon belül lejárnak vagy könnyen pénzzé tehetők. Ez csökkenthetné annak kockázatát, hogy a kibocsátó egy nagyobb visszaváltási hullám idején nem jut időben elegendő likviditáshoz.
Az Európai Bankhatóság korábbi technikai szabványtervezete szerint a jelentős stabilcoinok tartalékainak legalább 40 százalékát egy munkanapon, 60 százalékát pedig legfeljebb öt munkanapon belül lejáró vagy hozzáférhető eszközökben kellene tartani. A nem jelentős tokenek esetében a javasolt arány 20, illetve 30 százalék.
A hangsúly ezzel áthelyeződne a tartalékok intézményi helyéről azok likviditására. Nem az lenne az egyetlen fő kérdés, hogy a pénzt bankbetétben vagy értékpapírban tartják-e, hanem az, hogy válsághelyzetben milyen gyorsan és mekkora veszteség nélkül lehet készpénzt teremteni belőle.
Ez a modell azonban új kockázatokat is felvethet. Ha a kibocsátók nagy mennyiségű rövid lejáratú állampapírt vagy más rendkívül likvid eszközt tartanak, egy piaci pánik idején ezek gyors értékesítése az érintett pénzpiacokra is nyomást gyakorolhat.
A szigorítás nyertesei és vesztesei
A hozamtilalom kiterjesztésének egyik lehetséges nyertese a hagyományos bankszektor lehet. Ha a stabilcoinok után nem lehet bankbetétekhez hasonló hozamot kínálni, kisebb lehet az ösztönzés arra, hogy a háztartások és vállalatok nagyobb összegeket vonjanak ki a kereskedelmi bankokból.
A szabályozott pénzpiaci alapok és más hagyományos megtakarítási termékek szintén előnyösebb versenyhelyzetbe kerülhetnek. Ezek a konstrukciók továbbra is kínálhatnak hozamot, de szigorú befektetővédelmi, likviditási és közzétételi követelményeknek kell megfelelniük.
A vesztesek között lehetnek a kriptotőzsdék, a stabilcoin-alapú hitelezési platformok és azok a DeFi-protokollok, amelyek likviditásának jelentős részét európai felhasználók biztosítják. A korlátozás visszafoghatja a keresletet, csökkentheti a lekötött eszközállományt és az uniós piacon elérhető termékek számát.
A felhasználók szempontjából a hatás vegyes lehet. A szigorítás mérsékelheti a kockázatos, bankbetétnek látszó, de valójában nem biztosított kriptotermékek terjedését, ugyanakkor csökkentheti az elérhető hozamlehetőségeket és egyes szolgáltatásokat az Európai Unión kívülre terelhet.
Kiskapu bezárása vagy túlzott korlátozás?
A jegybankok érvelése szerint a szabályozásnak a termék gazdasági tartalmát kell vizsgálnia. Ha egy stabilcoin birtokosa rendszeres hozamot kap, akkor a konstrukciót nem szabad kizárólag azért kivonni a kamattilalom alól, mert a szolgáltató stakingnek, jutalomnak vagy kölcsönzési díjnak nevezi a kifizetést.
A kriptoipar ugyanakkor azzal érvelhet, hogy a hitelezési vagy likviditásbiztosítási bevétel nem azonos a kibocsátó által fizetett kamattal. A felhasználó ilyen esetben kockázatot vállal, tőkét biztosít egy piaci tevékenységhez, és az ezért kapott ellenszolgáltatás inkább befektetési hozamnak tekinthető.
A vita ezért várhatóan a közvetett javadalmazás pontos meghatározása körül összpontosul majd. Túl szűk szabály esetén könnyen megkerülhető maradna a tilalom, túl széles megfogalmazás mellett viszont akár olyan legitim blokkláncalapú pénzügyi tevékenységek is ellehetetlenülhetnek, amelyek nem egyszerű megtakarítási termékek.
Az EKB javaslata egyelőre nem végleges jogszabály, hanem a MiCA felülvizsgálatához benyújtott szabályozói álláspont. A következő szakaszban az Európai Bizottságnak, az uniós jogalkotóknak és a pénzügyi felügyeleteknek kell eldönteniük, hogy szükség van-e jogszabály-módosításra.
Új korszak jöhet az európai stabilcoinpiacon
Az európai jegybankok kezdeményezése azt mutatja, hogy a stabilcoinok már nem csupán a kriptopiac belső elszámolási eszközei. Méretük, hozamtermelő felhasználásuk és a hagyományos pénzügyi rendszerrel kialakult kapcsolataik miatt egyre inkább banki és monetáris politikai kérdéssé válnak.
Az EKB alapvető célja, hogy egy fizetési célú digitális token ne válhasson szabályozási kiskapukon keresztül bankbetétet utánzó megtakarítási termékké. Ennek érdekében a közvetlen kamatfizetés mellett a kölcsönzésből, stakingből és más többrétegű konstrukciókból származó hozamokat is korlátozná.
A stabilcoin-kibocsátók számára eközben a tartalékok összetétele is átalakulhat. A kötelező bankbetéti arány helyett az válhat meghatározóvá, hogy az eszközök milyen gyorsan alakíthatók készpénzzé egy tömeges visszaváltási hullám esetén.
A tervezett szigorítás így egyszerre szól a bankbetétek védelméről, a pénzügyi verseny egyensúlyáról és a stabilcoinpiac likviditási kockázatainak csökkentéséről. Ha az uniós jogalkotók elfogadják az EKB érvelését, az európai kriptoplatformok stabilcoin-alapú hozamtermékei jelentős átalakítás előtt állhatnak.
